匯市大脫鉤 三對策買對貨幣

○八年底起，美元由於金融風暴，和聯準會連續降息、印鈔，一路重貶超過一○％。美元指數（對一籃子國際貨幣）更曾創下七四．八的歷史新低。但過去半年來，聯準會持續維持低利政策，最近（四月二十九日）的利率決策會議，更公布「還會維持長時間的超低利率」，美元卻在不知不覺中，回升了近七．五％。今年以來，也有約六％的漲幅。

投資人不禁疑惑，經濟基本面未顯著改善，一路暴跌的美元如今究竟為何反彈？又會持續多久？

歐、日有事，美元成避風港

群益投信海外投資長葉書弘分析，這一波美元強勢回升，其實關鍵原因不在美國復甦，而在其他主要貨幣國「更慘」：歐元區爆發希臘、愛爾蘭等會員國的債信疑慮，跨國債務也同時衝擊臨近的英國。而日本復甦腳步則仍居已開發國家之末。因此「當歐元、日圓、英鎊看起來都面臨更嚴重的結構性問題，國際資金只好選比較不爛的蘋果，」葉書弘形容。

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投資因應：保守投資人增持美元和新興市場貨幣，積極投資人逢低買歐元。

全球流通貨幣中，有八○％是美元、歐元、英鎊和日圓。葉書弘認為，由於這波美元走強，正是來自四大貨幣中，其他三者經濟基本面的結構性問題，導致停泊在歐、英、日的保守型資金，逐步流向美元資產。因此至少在今年內，美元升值的趨勢仍不會改變。

他建議投資人，此時海外資產的配置，無須再以過去的「四（美元）四（歐元）二（新興市場貨幣）」方式分散風險。而可加碼美元和新興市場貨幣資產，待明年初若歐元區脫離信用危機影響後，再行調整。

寶來全球靈活配置債券組合基金經理人楊斯淵則建議，由於歐元區大國德、法相繼表態願意金援希臘等國，因此對於追求較高風險和相對獲利的積極型投資人而言，市場若過度殺低歐元，如歐元對美元如果跌破一比一．三關卡，反而可分批逢低買進。

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脫鉤怪象二：美元升值，亞幣卻續漲？

美元走強的另一個怪象，是過去走勢往往與美元相反的新興市場貨幣，如今非但不跌，仍繼續對美元升值。根據統計，○九年三月至年底，美元指數下跌八．九五％，新興市場貨幣相對升值一一％到一四％。然而今年以來，美元回漲五．八％，新興市場貨幣除東歐和中東外，卻繼續向上升值，其中尤以南韓、印度等亞洲貨幣最為明顯。（表一）

亞洲貨幣強勢升值，已經引發兩極反應：經濟學家紛紛預警，擔憂亞幣上漲影響出口和引發資產泡沫。國際投資機構卻認為亞洲貨幣「還沒漲夠」，如最近高盛的研究報告，就指出亞幣今年普遍還有六％以上的升值空間，甚至點名韓圜、泰銖、台幣等亞洲貨幣，價值被低估了八％到二○％。

亞洲貨幣究竟是仍被低估，還是已經形成泡沫？

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渣打銀行全球經濟學家Gerard Lyons在最近的報告中明確指出，要回答這個問題，得從問題的根源談起。他指出，亞洲貨幣的升值與美元走勢脫鉤，最根本的原因就在於國際熱錢大量流入，使得貨幣升貶值，已經不再由國際貿易活動和經濟基本面主導，而取決於熱錢流向。

根據世界銀行統計，今年全球資金流動規模將達八千億美元，而新興市場流入的資金總額單在去年下半年，就超過四千五百億美元。其中特別是新興亞洲，熱錢流入數量最多。匯銀人士估計，有超過一千億美元的短期投資於風險性資產資金（俗稱熱錢），流入亞洲。

Gerard Lyons認為，在亞洲貨幣普遍升值下，是泡沫或還有續漲機會，每個國家情況不同。端看各國政府是否能有效控制熱錢流入的規模，和能否將之導入到長期投資上。

投資因應：留意三大指標和「宣誓性升息」

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亞幣因熱錢大漲，但各國基本條件、因應方式大不同。因此楊斯淵建議，投資人此時不論佈局股、匯市，都應留意亞洲各國的基本三大指標：一是對美元匯率若已回到金融海嘯前水準，風險相對較高；二是各國通貨膨脹率，如印度、越南、馬來西亞等國，通膨率較高，貨幣升值幅度亦大，可考慮觀察減碼；三是各國政府負債狀況，若赤字較嚴重的國家，相對而言控制、阻擋熱錢的能力較低，也應避開。

群益葉書弘則提醒，貨幣市場如今還有另一個與過去不同的現象，宣布升息的國家，貨幣反而升幅趨緩或甚至小幅貶值（如澳洲、巴西等），原因是如今新興市場宣布升息，往往伴隨貨幣緊縮政策，也代表對國外熱錢開始「防守」，積極型投資人反而應減碼這類「宣示性升息」國家，以免賺了利差，賠了匯差。

脫鉤怪象三：信用危機，高收益債卻創新高？

貨幣市場的脫鉤源自熱錢流竄，不只影響各國股市，更使得過去相對穩定的債券市場，也出現罕有的脫鉤現象。

其中最明顯的矛盾，出現在相對高風險、高獲利的高收益債券市場。金融海嘯爆發至今，從冰島到希臘、從通用汽車到日本航空，各國、各大企業債信危機不斷，反觀風險最高的高收益債券市場，歷經○八年大跌後，卻於○九年立刻反彈，創下五八％的史上最高平均報酬率。今年以來也有近一○％的漲幅。

今年第一季，高收益債券的發行量更創下歷史新高七六八億美元，足足比歷史第二高點（○七年第二季）多出一五○億美元。

國際債信仍有疑慮，高收益債卻接連創下史上最高的報酬率和發行量，已有部份分析師擔心，下一個資產泡沫，可能將來自高收益債市場。

富達美元高收益基金經理人Harley Lank卻認為，高收益債券非但尚未形成泡沫，未來還有一定程度的上漲空間。

他解釋，高收益債券的報酬率和發行量雙雙創新高，主因不是各國債信危機解除，而是市場信心從「過度恐慌」中回復。他舉例，○八年由於雷曼兄弟倒閉風波，與雷曼無關的高收益債券，同樣被恐慌性拋售，賤售比率（Distress Ratio）創下歷史新高，企業更不敢發債。

因此如今景氣復甦，發行量和報酬率反映的其實是「回復正常風險獲利比」的行情。另外在各國寬鬆貨幣政策下，造成所有風險性資產「均漲」，高收益債券因此同樣湧入熱錢投資。

投資因應：留意市場胃納，降低獲利預期

不過，Harley Lank也指出，「好景不會永遠持續」。他建議高收益債券投資人，首先須觀察三月份發行的新債，若使得債券票面利率飆高（代表買主少、市場信心不足），債券市場短期可能有所修正。其次是留意全球最大高收益債發行國──美國的聯準會升息訊號。一旦聯準會開始升息，全球風險性資產極可能同時出現修正。

企業違約金額也是觀察高收益債走向的指標。根據統計，○九年企業違約總金額創下九四六億美元的新高。但今年以來持續縮減，從一月的二六億美元，減少到三月份的七．七四億美元。未來若違約金額超過一月份標準，持有高收益債券的風險相對較高。

另外，Harley Lank提醒，由於從恐慌性拋售到回歸基本面的補漲行情已告一段落，投資人不應再過度期待高受益債券的「飆漲」，而要審慎衡量自身的風險承受度，追求金融海嘯前的相應報酬。