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黃金最近的走勢，愈來愈不像資金避風港。
黃金過去3年走出史詩級牛市、屢創新高，但《市場觀察》分析認為，從過去一個星期的走勢看來，黃金正在逐漸失色。
儘管新聞報導美軍即將對伊朗發動軍事攻擊，黃金大致上還是在橫盤整理，沒有一直很穩定地站在每盎司5000美元以上，直到上週五才正式收復這個重要心理關卡。
根據道瓊市場數據，黃金期貨距離1月29日的歷史高點5318.40美元低了4.9%，白銀則從1月26日的每盎司115.08美元歷史高點下跌接近29%，不免令人質疑部分專家期待今年展開的大宗商品超級週期中，貴金屬能否再次一飛沖天。
上星期黃金對地緣政治事件的平淡反應，使不少專家更加確信，近來黃金的走勢比起避險資產更像風險資產，而且考慮到從比特幣到美國科技股最近的疲軟，這波黃金牛市的終點或許近在眼前。
避險功能失靈？
自從2022年10月從每盎司1640美元展開多頭行情以來，黃金價格漲了超過200%。
上星期，部分投資人觀察到黃金相關偏好轉變的跡象。上週三，美國將攻擊伊朗的傳言甚囂塵上，美國原油期貨因此飆漲到每桶65美元以上。與此同時，黃金買盤卻軟趴趴，使黃金遲遲無法站穩5000美元關卡。到了星期四，報導指出美軍最快會在週末攻擊伊朗，布倫特原油聞訊衝上每桶70美元，但許多投資人沒有買進黃金，反而轉向美元避險。
監管500億美元資產的Glenmede公司投資策略副總裁雷諾茲（Michael Reynolds）表示，「我們認為這波黃金牛市正在變得愈來愈脆弱。」
他補充說，若這種貴金屬的價格卡在5000美元附近，他也不會意外，因為傳統上，對地緣政治風險敏感的資產，在「大幅超漲的情境下有可能崩潰」。
雷諾茲說，「在我們看來，5000美元已經遠高於根據基本面的估值」。從基本面來看，他相信黃金的合理價位在3000美元到3500美元之間。
上週五，即使市場對美國即將發動激進攻擊的預期開始消退，黃金最終還是穩步升破5000美元，最終收漲1.7%，報每盎司約5059美元。在23日開工日截稿時間，黃金來到每盎司5135.46美元附近。
美國總統川普把做出潛在軍事行動決定的時間表延長10到15天，並告訴記者，他考慮採取有限的軍事打擊，施壓伊朗同意削減核子計畫。
Trade Nation資深市場分析師莫里森（David Morrison）表示，上週五的黃金大漲，與避險關係較小，與美元貶值的關係更大一些。他認為上週五黃金的走勢只是橫盤整理的一部分，沒有跡象顯示黃金能重返上個月底的歷史高點。
看看黃金與標準普爾500指數的30天相關性數據，會發現這項貴金屬近年來的走勢愈來愈不像避險交易，而更像一檔股票。自從黃金牛市開始以來，這種相關性的正值多於負值，也就是說，黃金和標普500常常同步漲跌。
黃金最近幾年的噴發，與各國央行加碼、對美國財政赤字的疑慮、外國投資人遠離美元定價資產等因素有關，美元貶值尤其扮演重要角色。
莫里森表示，就像上週五，黃金直到上月底的走勢與避險買家之間的關係，其實比一般人想的要小，而1月29日的「拋物線式噴出頂部」可能代表黃金數年牛市的終結。
他說，若要看到進一步上漲，黃金可能需要守住5000美元，而且／或是在因為「某種催化劑」再次攀升之前經歷又深又久的下跌
根據Glenmede開發的模型，黃金目前處於歷史合理價值的第98百分位數，也就是說，當黃金價格嚴重超漲時，這項貴金屬具備了像比特幣一樣劇烈波動的條件。此外，黃金是Glenmede監控的主要資產類別中，根據模型唯一在未來10年預期報酬率為負的資產。
Midas Discovery基金投資組合經理溫米爾（Tom Winmill）表示，他對於看到黃金走勢沒有過去那麼像避險資產，絲毫不感到意外。
黃金牛市還沒完？
和雷諾茲相反的是，溫米爾認為黃金牛市還有很長一段路要走。原因之一是受美國財政與貨幣政策影響，中國等外國央行仍在購買黃金。外國央行的購買，加上不斷要求美國降息的呼聲，以及美元潛在的長期貶值趨勢，是「非常難停止的」。溫米爾表示，這使得黃金近期的走勢更像是一種有序的盤整，而非結構性疲軟的跡象。
那一般投資人的避險買盤呢？溫米爾表示，所有想要對沖美國海外軍事行動風險的投資人應該都早就已經買完黃金了，「短期地緣政治事件肯定會微幅波動金價，但來自避險購買的新增需求微乎其微，因為需求的來源已經枯竭」。
洛克菲勒國際（Rockefeller International）主席夏爾瑪（Ruchir Sharma）在《金融時報》撰文表示，飆升多年後，黃金價格已經脫離基本面，進入由「講故事」驅動價格的階段。
夏爾瑪表示，幾百年來，黃金價格大致上一直與通膨率保持同步，因此被視為資金避風港。這項模式在2023年開始發生實質性變化，黃金現在主要由金融需求驅動，因此顛覆了傳統的黃金估價模型。
夏爾瑪目前看不到黃金反轉的理由。全球流動性依然充沛，很多人在尋找更多放錢的地方。他認為，投資人在投資組合中持有的黃金部位還是相對偏少。1970年代的超級週期直到聯準會為了對抗通膨開始激進升息才結束，而現在幾乎沒有發生這種情況的可能性。因此，相信黃金還有很大上漲空間的多蛙有可能是對的。到目前為止，經通膨調整後，金價在過去10年上漲3倍多，但與1970年代期間12倍漲幅相比也不算很多。最近幾個月的拋物線上漲，也遠遠沒有1970年代牛市末期驚人，當時黃金價格在兩個月內翻了一倍。
（資料來源：MarketWatch、Financial Times、Futu）
