1930年，時任美國總統的胡佛簽署《斯姆特霍利關稅法案》（The Smoot-Hawley Tariff Act），將應稅進口商品的平均關稅從40%提高至47%。
當時9個國家立即對美國商品實施報復性關稅，包含阿根廷、澳洲、加拿大、古巴、法國、義大利、墨西哥、西班牙和瑞士。
不久後，經濟大蕭條降臨，達特茅斯學院經濟學教授歐文表示，在大蕭條時期的價格通縮之下，這一平均關稅在1932年進一步上升至接近60%。
從此之後，《斯姆特霍利關稅法案》就被視為一個關於保護主義危險性的警示故事。但是歐文表示，川普威脅的關稅政策，將使《斯姆特霍利關稅法案》顯得仁慈。
川普政府屢屢表示，這一次不一樣。台灣時間3日凌晨四點將宣布的對等關稅措施，也以「讓美國再次富裕」（Make America Wealthy Again）為題。
確實，美國現在的經濟體質，比1930年代好太多、太多。但川普政府自信的背後，卻忽略了，那時候的美國，對全球貿易的依賴程度遠不及今天。
在《斯姆特霍利關稅法案》簽署前，華爾街1929年10月已經歷經股災。道瓊工業指數雖歷經短暫反彈，但隨後重返跌勢。
而在川普口中的「解放日」中，我們可能要見證近一個世紀以來美國最大規模的保護主義行動。我們該如何保護自己的投資組合？
有些投資工具確實可以幫助投資人在股市暴跌時保持理智，避免在市場波動下拋售你喜愛的持股。但必須要說，要找到這種避風港愈來愈困難，因為美國債券，甚至可能包含美元，都不再提供曾經承諾的保護力。這也難怪黃金價格漲翻天。
為什麼公債、美元的保護力好像變得不確定了？
主要的問題是，任何投資所提供的保護效果，很多時候取決於其他人的反應。以美債來說，要考慮的是「通膨敏感性」，也就是通膨率變動時，公債表現會受影響。隨著全球進入一個更高通膨波動的新時代，投資人對美債的需求和信心可能會因通膨預期而改變，進一步影響這個避險工具的有效性。
標普500指數在2月中旬締造歷史新高以來出現拋售潮，隨後發生的事是：
- 美債如預期般發揮作用，在股市下跌時獲利
- 美元則不然，而是與股市一起跌
- 黃金則兼具兩面性，最初隨著股市拋售而下跌，但隨後迅速上漲。
當然，短短幾週的報酬率沒什麼意義。《華爾街日報》專欄作家麥金塔希（James Mackintosh）深入分析，下一場市場亂局來臨前，如何準備你的投資組合？
美債，難道不甜了嗎？
美債一直都是一種「魚與熊掌兼得的投資」，從1990年代末以來，都是股市下跌時的免費保險。市況好的時候，殖利率下滑，美債漲。時機歹歹時，聯準會降息，美債價格更進一步上揚。市場恐慌時，交易商也會擠進美債，進一步推升美債。
更棒的是，美債在短期內的表現通常與股市有一定的聯動性，當股市上漲時，債券殖利率也可能上升；當股市下跌時，殖利率可能下降。這種特性使得投資人在配置股、債投資組合時，可以有效降低整體的波動風險，同時保持不錯的回報。
但當通膨壓力持續不退，股債蹺蹺板模式似乎被重塑了。債券殖利率不再穩定與股價同步起伏，因為當市場擔心通膨，便可能同時推升殖利率並壓低股價。正如我們2022年看到的，即便股市下跌期間，債券的投資人依然可能蒙受虧損。
美債殖利率不再像1970年代到1990年代末那樣穩定地與股票走勢呈現反向關係。當股票下跌時，恐怕無法再像過去那樣提供額外的「甜頭」。
這並不意味著美債毫無用處。麥金塔希認為，美債現在再次提供了合理的殖利率，例如10年期公債殖利率為4.3%，且在市場恐慌時應該仍然表現良好。
只是投資人要意識到，美債很難再像以前一樣同時滿足長期收益和短期避險需求。
美元，繼續微笑？
美元面對不同的問題，但根本原因相同：它實在太受歡迎了。
長期以來，美元提供了非凡的保險。英國對沖基金Eurizon SLJ Capital 執行長任永力（Stephen Jen）因提出「美元微笑」而聞名，意思是，美國經濟繁榮時，資金流入尋求利潤，美元走強。在美國經濟低迷時，資金流入尋求美國的安全資產，美元還是走強。
但美元現在可能已經不是最優選項。
「經濟繁榮，美元走強」這部分，依然完美驗證，但實在熱過頭了。資金大量湧入，導致美元在今年1月（經通膨調整後）對主要貿易伙伴的匯率達到自1985年《廣場協議》以來的最強水準。
資金湧入的原因，是因為市場上充斥令人興奮的大型科技股和人工智慧概念股。
但另一部分，也就是「經濟下滑，資金湧入避險」這一點還會成立嗎？有風險。
原因是，美國優越論（American exceptionalism）的交易模式已經變得非常普遍，投資人認為美國的經濟和市場具有獨特的優勢，因此大量資金湧入，而這川普的勝選進一步加強這樣的認知。
但也因為資金已然非常擁擠，當美國經濟面臨困境時，情況可能發生逆轉。
通常，當美國投資人恐慌時，他們會將大量持有於股票中的資金匯回本國，同時將部分資金投入美債等安全資產。然而，現在有更多的外國資金流入美國股票市場，而美國流向海外的資金卻減少了，因此能被拉回的資金也變少了。
英國投資公司魯佛基金經理史密斯表示，「外國資金大量湧入，讓美國資金得以用於消費支出和政府借貸。」當這種情況逆轉時，美元將更難保持「微笑」。
黃金，能繼續閃耀嗎？
黃金一直是最大的受益者。過去一年多，金價已上漲50%。原因正是，投資人認為，外國央行不會放心把資金停靠在美元，而是會去增加買黃金。
然而，這也可能有問題。前面提到，我們進入高通膨難以消退的新時代，這確實有利黃金。但與美債和美元相似的是，真的有非常大量資金湧入黃金市場了。在恐慌情況下，黃金會如何表現？
歷史為鑑，2008年3月之前的12個月裡，黃金也曾有類似的漲幅，當時人們很擔心金融危機。後來的故事你知道的，貝爾斯登公司（Bear Stearns）和雷曼兄弟相繼倒閉，黃金價格從每盎司超過1000美元暴跌至略高於700美元，原因就是投資人需要賣出黃金來償債。
麥金塔希認為，選擇避險資產時，不僅要考慮基本屬性，也要了解其他持有者的情況。如果所有人都在恐慌中拋售，你可能不得不以低價出售。
如果美債、美元與黃金中擇一，麥金塔希說，「我仍然喜歡美債，另外我現在現金水位也比平常高，但必須說，所有避險資產的吸引力和安全性，都比以前降低了。」
（資料來源：WSJ, Bloomberg, CNBC）
