如果各家機構的預測屬實，在二○○五年，美國經濟的成長動能即使不如去年，仍然能超過或至少反映其成長潛力。但真正的問題在於：一般普遍樂觀的預測，究竟是呈現美國進入新一輪衰退前的過渡時期，還是美國經濟將趨向平衡、於二○○五年底、二○○六年反彈？後者聽來令人欣喜，但我懷疑，真相比較接近前者。如果前者真的上演，景氣的寒冬似乎在不遠處。
進入新年度，全球經濟預測的兩大主軸是穩定的經濟成長與股市不錯的報酬率。然而，由於美國的成長趨緩，全球經濟隨之走跌。儘管原物料價格處於高檔，通貨膨脹維持溫和。各國可能採取寬鬆的貨幣政策--也就是低實質利率--為金融市場提供支撐力量，並消解企業獲利趨緩對股市的負面效應。
不可否認，美元崩盤、居高不下的油價，投下今年經濟成長前景的陰影。但市場一般預測，不管這些風險是否真正存在，造成的衝擊應該不大。油價可能維持在一桶四十到四十五美元的水準，如此對全球成長不會有顯著威脅。
美元可能繼續貶值，但重貶的可能性低，因為擁有國際收支盈餘的亞洲國家，可望繼續為儲蓄不足的美國提供融資。
雙赤字威脅美國經濟
進一步觀察這個樂觀的全球經濟預測可發現，它或許是改善全球經濟失衡的一小步，但不足以解決嚴重的失衡局面。眾所週知，美國雙赤字威脅引人疑懼，佔國內生產毛額幾乎六％的美國經常帳赤字，就是美國經濟失衡、仰賴外國資金匯入以求生存的證據。這是造成美元走弱的原因之一。二○○一年實施的貨幣與財政激勵政策，更是美國總體經濟失衡的元凶。
除了美國之外，其它國家疲弱的內需市場也要負起責任。如果前述的情景屬實，美國今年度的經濟成長約為三．五％，與歷史經驗值差不多，或者再高一點。但第二大、第三大經濟體︱︱日本、歐元區的前景不佳，成長情形仍低於其個別的成長潛力。對於享有高貿易順差的日本外亞洲國家，內需成長趨緩，會限制其貨幣對美元匯率重估的可能性。這一切都指向美國經常帳赤字將持續惡化、全球總體經濟失衡加劇。
發展中國家的經驗顯示，一個國家的國際收支赤字如果像美國一般嚴重，遲早會發生貨幣危機，並引爆一連串總體經濟與金融危機。但由於美元是全球外匯存底的強勢貨幣，身為國際金融的記帳單位，美國才得以苟延至今，閃避了經濟厄運。但美國經濟是否能夠軟著陸，也就是一方面糾正經濟失衡問題，另一方面容許經濟持續成長，這就有待時間證明。
去年底聯準會的利率決策會議紀錄顯示，聯準會首次對美國利用低利率刺激消費和投資的槓桿操作，提出深切憂慮。有鑑於偏低的利率造成信用利差縮窄、房地產出現過熱，聯準會已決定積極升息，一直到不利經濟成長為止。透過升息來調整美元過去被高估的部分，可幫助抒解美元續貶的壓力。這同時意味著，外國投資人將更願意融資美國的經常帳赤字，而不會要求美元貶值來達到預期的報酬率。
關鍵在美國財政政策
然而，去年出現一個反常的現象：短期基準利率自六月起跳升一．二五個百分點，但長期利率幾乎沒有上揚，限制了透過貨幣政策來減少需求、修正利率槓桿的效力。有兩個原因可供解釋：一是市場預期低通膨環境，二是亞洲的中央銀行大買美國債券，尤其是美國國債。
美國整體經濟調整的成功與否，另一關鍵在財政政策立場。高財政赤字需要進一步的貨幣緊縮，也就是升息，以回復整體經濟的平衡。但更高的利率也會吸引更多外國資金流入，無助解決經常帳赤字，不利經濟的調整。雙赤字、高利率、強勢美元與疲弱成長同時並存，令人憶起一九八○年代初的美國經濟。
對於各投資機構，「衰退」並不在二○○五年景氣預測的雷達上。雖然聯準會升息，長期利率卻未見調整，造成殖利率曲線明顯趨平。聯準會今年升息的腳步不變，假使美國放任財政赤字惡化，殖利率曲線或許轉為負斜率。一旦短期利率高於長期利率，景氣可能由盛轉衰。還好，美國政府開始更嚴肅看待赤字問題的急迫性。讓我們期盼，美國能夠言行合一。（作者為世界銀行前大中華區首席經濟學家，現任世新大學教授。周華欣譯）
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