上櫃旋風誰得利？

八十三年，周康記第一次踏進負責店頭市場交易的證券櫃台買賣中心，擔任上櫃部經理。從負責上市公司的證券交易所轉戰店頭市場，周康記立刻感受到冷暖有別。
　到現在他還記得，那時到科學園區辦上市、上櫃說明會，會後根本沒人要跟櫃台買賣中心的人換名片。「捧場性質的人很多，」周康記有點無奈。
　如今這一切待遇都不同了。去年一年，櫃台中心在全省各地辦了十多場上櫃說明會，在中小企業界中刮起一陣上櫃旋風。
　申請上櫃的公司家數節節升高。八十四年底，店頭市場的上櫃家數只有四十一家，一年成長了將近一倍，增加到七十九家。八十六年已經申請輔導上櫃的公司高達二二六家。「上市太遠，中小企業在店頭市場找到希望，」證券櫃台買賣中心總經理黃敏助開心地說。
　屢創新高的股價和交易量，是點燃上櫃熱潮的火種。

從交易面熱到發行面

　去年底，店頭市場累積開戶數高達八十一萬戶，是前年的十六倍。八十五年底，店頭指數上漲到兩百三十點是年初的兩倍以上。
　不過一年多的光景，店頭市場從冷凍櫃變成一鍋沸湯。為何有天壤之別？交易制度改變是關鍵。
　八十四年九月以前，買賣上櫃股票要由買主自己去找賣方，而且一定要兩者出價相同才可成交。「交易根本推不動，」黃敏助痛苦猶新。
　交易不熱，讓上櫃公司用「冷凍櫃」形容店頭市場，沒有意願跟進。
　九月之後，店頭市場改採電腦撮合買賣，並採用合理價成交，股票交易更為方便。
　多位券商經理人以為，政府改變店頭市場的交易方式，是有心活絡店頭市場。讓資本額大的公司上櫃，則是第二步。
　八十五年，新銀行和證券公司陸續上櫃，讓店頭市場增加了不少大型股。建宏證券發言人謝玉田以為，政府的確有藉著大型股拉起店頭市場的用心。「政府看準券商會炒自己的股票，」日盛證券副總經理蔡裕彬說得更直接。目前銀行股佔店頭指數六○％，券商股佔二七％，是店頭市場的大型股。
　去年，證管會開放投信公司投資店頭股票，更有推波助瀾的作用。八十五年一年共有四家投信發行店頭市場基金。目前計劃募集的八家店頭基金，預計將帶入資金五百億左右。
　根據寶來證券研究部經理張榮顯預測，五百億的基金投入會再牽動二千億的散戶資金再進入。即將投入店頭市場的兩千五百億資金，是上櫃股票市值的三分之一以上，會再一次推高大盤指數。
　活絡的交易讓企業不再視上櫃為畏途。較低的門檻，讓中小企業有更多機會向大眾募集資金。
　根據上櫃審查準則，資本額五千萬的公司只要成立三年，獲利達二％以上就有申請上櫃的條件。反之，上市則要資本額兩億，成立五年，獲利率在六％以上。
　財政部證券管理委員會蘇樂明形容，如果上市是考大學，那上櫃就像考高中一樣。「中小企業只要努力一下就有希望，」蘇樂明很樂觀。

改造的開始

　一月初，櫃台買賣中心上櫃部經理周康記桌上的電話鈴鈴響起。他一把抓起話筒，「你好！你好！」周康記操著流利台語，「真簡單啦！我寄一本上櫃指南給你，照著上面一步一步做就可以了，」周康記笑著說，最近常接到這種詢問電話。
　對中小企業而言，上櫃也是企業內部改造的第一步。
　過去，資本額不大的中小企業，往往以家族經營為主，老闆一人做所有的決策。上櫃之後，公司一切攤在陽光下，直接面對社會大眾的眼睛。「閉起門開股東會的時代過去了，」謝玉田說，絕不能有小辮子讓人逮到。
　為了上櫃到店頭市場籌資，中小企業必須建立內部控制、稽核、會計制度，也是過去沒有的。以會計制度為例，過去中小企業做帳，多以節稅為考量，現在則必須請會計師簽核。
　偉詮電子總經理林錫銘雖然對要成立稽核室，有點抱怨：「中小企業用人一向很精簡，現在還要擠出個人作稽核。」但總體來講，林錫銘仍然肯定上櫃的成果。「看來是上對了！」隔著話筒仍可以感覺他的得意。
　上櫃風讓店頭市場，成為中小企業籌資的新戰場。
　中租企業公關經理劉建林以為，未來經營企業不僅比經營能力，更比找資金、找人才、塑造企業形象的能力。「誰先上市、上櫃，就可以全盤獨大，」他說。
　草創時期的中小企業沒有資金，沒有信用，只得向銀行借錢，可觀的利息成本成為企業運作的負擔。
　轉向股東募集，就沒有利息負擔。一家上櫃電子公司財務人員分析，跟銀行借錢要負擔八∼一○％的利息，自從上了櫃，利息成本就省下來。「差很多，」萬通銀行總經理丁桐源補了一句。
　從另一方面看，企業越來越多的資金需求，也不再是少數股東可以招架。例如目前正處於擴張期的券商，動輒十億、二十億的資金需求，都得向大眾募集。「上櫃是一定要上的，」統一證券總裁杜總輝很有決心。今年，包括元大、群益等上櫃券商，都想趁著股價好，大眾認股意願高，來辦理現金增資。
　當大眾的眼睛注視著個股看板，上櫃公司的知名度及信用，也從中滋養出來。
　一家上櫃電子公司財務人員興奮地說，上櫃以來，公司已經打出了知名度，有許多機會自動找上門來。企業發票券、公司債，甚至海外籌資，找到最便宜的資金，這些都是公司未上櫃時所沒有的經驗。
　上櫃除了幫企業找到更便宜的資金，也幫企業留住人才。
　過去企業以高薪來爭取人才，付錢付到滿意為止，現在「高科技人才都是從國外回來，他們要的是可以增值的股票，」杜總輝分析。
　為了留住人才，園區公司透過分給員工股票，並爭取上市、上櫃，流通股票，增加員工對公司的向心力。
　偉詮電子總經理林錫銘以自己的經驗說明，上櫃並非因為公司缺錢，而是情勢所迫。「中小企業拿什麼跟大企業爭人才，」處在上市公司環伺的科學園區，面對同級競爭對手一家一家上櫃，林錫銘的情緒複雜。
　一月七日，櫃台買賣中心董事長趙孝風飛車連趕兩場上櫃業績發表會。「還有六千家公司可以開發，這個數字每年都以五百家持續成長，」證券櫃台買賣中心總經理黃敏助流利地背出一串數字，神采奕奕。

雞首牛後之爭

　店頭市場漂亮的成績單後，也浮現隱憂。
　首先，過去被財政部限制在店頭市場的新銀行股、券商股，八十六年都將面對觀察期結束，可以轉上市的抉擇，包括大安、萬通都有轉上市的打算。「一旦好的籌碼皆失，會不會變成垃圾市場？」統一投信專戶管理部投資經理楊宗翰擔心。
　蘇樂明以為中小企業應該要衡量自己的能力，做一個集中市場的冷門股，不如在店頭市場做熱門股。「寧為雞首不為牛後，」蘇樂明以為，店頭市場還是有留下好公司的可能性。
　然而根源於體質上的差異，卻讓店頭市場很難脫離過渡市場的形象，留不住大公司。「還是有差，」多位已達上市標準的上櫃公司經理人表示。
　由於上市公司的審核標準高，成為上市公司，公司形象會跟著提升，「講是台灣的上市公司，人家比較懂，」建宏證券發言人謝玉田說。
　大股東則預期轉上市，可以利用市場上更多的資金，進一步推高股價。
　店頭市場不能做信用交易，因此少了一股資金浥注。（信用交易指投資人可以借錢、借股票來買賣。）在集中市場裡，信用交易幾乎佔每日成交量的一半。證管會遲遲不開放店頭市場的信用交易，相當於少了一半的錢進入店頭市場，股票要流通很不容易。「現在就差信用交易，」黃敏助口中叨叨地說。
　但開放信用交易後，店頭市場引進的將是更多短期炒作的資金。

來得快，去得快

　謝玉田以為，國外投資人投資在店頭市場看重的是公司的成長性，與集中市場的投資目的不同。
　但在台灣，投資在店頭與集中市場並沒有區隔，買股票都是以賺取差價為目的。店頭市場熱，資金就來，「熱得太快，」謝玉田感覺，股價指數在看板上翻了兩重，吸引進許多做短線的資金。
　短線資金來得快，去得也快。如果舊的公司轉上市，新上櫃公司來不及補充，這個危機就更明顯。
　店頭市場上櫃公司不足，是外資不願進場的原因。港商惠嘉遠東證券台灣分公司總經理陳世平以為，台灣上櫃公司資本太小，流通在外的股票少，不好買，外資買進要花很多時間。相對的，如果行情一壞也不好脫手。
　上櫃公司有限的店頭市場，股價容易被推高。當資金大量湧入，就容易出現投機的情況。
　日盛證券副總經理蔡裕彬覺得，現在的店頭市場，很像七九年狂飆的股市。他分析投資人的行為，是「買不到第一志願，買第二志願、第三志願」。不論公司基本面好壞，股票齊漲齊跌，根本脫離了基本面。
　未來，店頭市場面對的是更嚴峻的挑戰。
　新進的上櫃公司，與轉出的上市公司比賽，上櫃公司離開得快，增加得慢，店頭市場的發展就有瓶頸。「現在是店頭市場的關鍵時期，」一家上櫃電子公司財務人員語重心長地說，店頭市場要發展，上櫃公司的榮枯是關鍵。
　黃敏助期望，能讓更多公司上櫃。「不僅要好，還要多，」他說，透過上櫃家數增加，可以讓投資人有更多選擇。
　「人們需要成長期的憧憬和美夢，」台證證券研究部邱志昌說，店頭市場剛開始起步，很有潛力，正好滿足投資人的需要。
　但是，夢境能不能轉化為現實？店頭市場是不是只是短暫的明星？「沒有人知道止境在哪裡，」統一投信副總經理葉清海留下一個不答之答。