金融海嘯後全球經濟的挑戰

1.利率價差（TED），也就是三個月期LIBOR拆款利率及美國國庫券利率的差距。這個價差反映的是銀行間彼此拆借資金的風險加碼。在正常情況下，例如二○○七年初時，價差大約在○．二％左右，但在今年九月中至十月中時，這個價差飆高到四．五六％，幾乎是二十三倍之高，充分顯示雷曼倒閉帶給國際金融市場極度的不安與恐慌。這幾天的TED已下降至一．四四％左右，可看出今年九月中至十月中最危急的「流動性危機」目前已大幅化解。

2.股價波動指數（VIX），衡量每日股價上下震盪幅度，可用來藉以觀察市場情緒起伏，又常被稱為「恐慌指數」。這個VIX指數一般常在數值十以下，但在今年九月中至十一月中旬亦飆高至八○左右，目前仍在四十五上下徘徊，顯示市場對未來仍不敢掉以輕心。

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這兩項指標外，匯率變動的幅度，油價及原物料等商品價格變化，亦是重要的觀察指標。匯率的忽貶忽升，反映國際資金市場的不安，油價等商品價格則反映全球對未來景氣之看法，例如油價自今年七月高點一四五美元，急遽下滑至十二月十七日的三十三美元，就顯示對全球需求大幅衰退之預期。最後一項觀察指標是做為此波金融海嘯源頭的美國房價是否止跌訊號，目前最有共識的預期是美國房價可能會再下跌一○％左右，落底時間則在二○○九年的下半年。

（二）海嘯來襲，造成那些異常現象與傷害？

一九三○年代有五個主要反常現象與傷害，在今日的全球經濟中，也都已具體而微地呈現出來。

第一個現象是物價持續下跌的通貨緊縮，這也是在所有異常現象中最具殺傷力的。一九二九至一九三三年的四年間，物價下跌超過二五％，即使到大蕭條爆發後十年的一九三九年，物價都仍較一九二九時下跌一五％左右。「物價會下跌」的這種預期，造成大家不論是消費或投資都盡量延遲的心理，這也是造成三○年代需求長期不足的最主要因素。

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對照現今情況，歐洲和美國十一月份皆已顯示物價負成長的警訊，因此十一月以後的種種政策，皆是著眼於避免再度落入一九三○年代通貨緊縮的陷阱中。

第二個現象是利率急速下跌，終於走入零利率時代；更弔詭的是，利率雖低，「信用緊縮」現象嚴重，多數企業及個人因此無法受惠。一九三二至一九三九的八年間，美國三個月期國庫券利率皆在一％以下，一九三九年甚至終於達到零利率。但是，銀行的放存款比率也同步下滑，自一九二九年時的七○％，下降至一九三九年的三一％。因此當大部分的人都借不到錢的時候，即使利率為零，又怎麼樣能刺激投資與景氣呢？這個問題也是這一次金融海嘯過後全球所要極力避免的。對照此次風暴，美國已在十二月十七日將聯邦基金利率調降至零至○．二五％，在全球「零利率政策」的競賽上鳴槍起跑，日本接下第二棒，於十二月二十日將利率調降至○．一％，但成效仍待觀察。

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第三個反常現象為進出口大幅衰退，全球貿易萎縮，例如在一九二九至一九三二年間，美國出口衰退四八％，進口亦下滑三九％。當時貿易保護主義抬頭，「與鄰為壑」（beggar thy neighbor）政策盛行，造成「損人不利己」的雙輸結果。對照今日，雖在十一月底時召開的G20會議中，呼籲全球不要再度陷入貿易保護競賽中，但依目前各種跡象看來，可能很難避免。

第四個反常現象為失業率大幅攀升，且居高不下。失業率自一九二九年的失業率飆高至一九三二及一九三三年的二五％左右，其後也一直維持在一五％至二○％之間的高檔，直到一九四三年二次世界大爆發前，失業率才回到一九二九年前的水準。

第五個反常現象為經濟成長大幅衰退，造成全球「失落的三○年代」。全球在一九二○年代平均實質成長率為三．五三％，但在一九三○年代平均實質成長率則為負○．三％。

（三）減輕傷害，政策制定的原則為何？

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一九三○年代一開始時採行緊縮的貨幣及財政政策，後來這被公認是錯誤的方向。雖然一九三○年代後來也改採寬鬆政策，但因已過了「最佳時機」而成效不彰。因為有這種歷史的寶貴經驗，此次危機爆發，以歐美為主設定的政策因此毫不遲疑地往寬鬆的方向，積極進行；但在每一個國家都力求寬鬆之時，政策規劃與執行的細膩程度，卻決定其效果強弱之不同。例如同樣的寬鬆貨幣，但是否能有效解決信用緊縮的問題，則做法各異。美國、日本、南韓等國近來也針對銀行之外的商業本票、公司債等直接金融尋求介入與參與的方式，就是另一種非常時期的非常做法。

（四）災後重建，復原時期需要多長？

　研究的統計結果告訴我們，如果是銀行危機引發的風暴，則經濟要復原平均須花上兩年的時間。這一次的風暴特別大，當然需要的時間可能也要更長，但究竟因為世界各國都「嚴陣以待」，紛紛推出最強而有力的政策，因此究竟需多長的時間，則有待觀察，只是對照一九三○，當初各國皆花了五到十幾年不等的期間才復原，美國道瓊股價更是自一九二九年下跌八七％之後，共花費二十五年才回復原來水準。此次海嘯依各種跡象看來，至少不會再落入三○年代大蕭條深淵。

（五）全球重新洗牌，台灣面臨的挑戰為何？

台灣在這一波金融海嘯中，面對的是過去不曾發生過的挑戰。這個挑戰不但源於明年已開發國家平均經濟成長率將為負數，更源於台灣經濟太過依賴出超，出超又太過集中。

這次的挑戰因此與一九九七年極為不同。當年台灣能安然度過亞洲金融風暴，非常重要的外在原因在於，台灣當時出超最主要的歐美與大陸市場，並未受到亞洲金融風暴影響，台灣因而得以維持較高的經濟成長，今天面對的挑戰因此較當年更為嚴苛。

但金融海嘯是危機或轉機，在於一線間。台灣面對這次空前挑戰，是否能讓我們痛定思痛，進行大刀闊斧的鬆綁與改革，打造台灣新天地，就要看政府的魄力與能力了。（作者為大和總研全球首席經濟顧問）