感覺也才不久前，美股還是投資市場上唯一的明星，隔幾週就創新高，將全球其他市場狠甩在後。但如今投資人對美國獨特優勢的信心，已經由於經濟成長前景惡化以及川普變幻莫測的貿易保護主義而受到動搖。投資人過去願意為美國企業的股票支付遠高於其他市場的本益比，是念在美國企業利潤高且成長前景強勁。現在他們不願意再負擔這麼高的溢價。
此外，投資人慣用的避險資產吸引力也不若以往。美元和股市同步走弱。黃金過去兩年大幅上漲，未來價格修正機率高。通膨頑強不退的隱憂，使美國公債殖利率未如以往在經濟成長放緩時大幅下降，壓抑了債券價格。與此同時，德國和日本主權債券兩大傳統避險寵兒也無法提供安全保障。兩國公債殖利率飆升，導致價格下跌。
此背景下，投資人開始湧向美國以外的股市。年初至今，歐洲Stoxx 600指數（以美元計價）上漲12％，德國DAX指數更上漲19％。涵蓋許多中國企業的恒生指數漲幅也達19％。
這些市場的股票也屬於風險性資產。只是相較於美股，現在更具吸引力。美國標普500指數目前的本益比是21，意味股價是企業未來一年預期獲利的21倍。相比之下，歐洲Stoxx 600的本益比僅15，恒生指數的本益比11。因此，即使歐洲與香港的股市也開始下跌，下跌空間會比美股少。畢竟只要企業能維持獲利，股價通常仍值數年獲利水準。
投資人押寶歐洲和中國的企業當然不僅是希望股票下跌時多點保障，也是因為期待中國與歐洲市場近來的亮眼表現能夠持續。但上揚趨勢延續的機率並不高。受到經濟停滯與通縮擔憂拖累，中國股市在這波上漲之前，頻頻讓投資人失望。3月9日公佈的數據顯示，2月份消費者物價指數較去年同期下降，進一步加深了市場對中國通縮的擔憂。（這次下滑部份歸因於農曆新年日期差異。）
較令人擔憂的是，中國股市這波漲勢很大一部份仰賴新創公司DeepSeek開發的AI模型吸引全球關注，帶動市場狂熱。恒生科技指數（包含多家中國最大科技公司）飆升超過40％，投資人爭相湧入與AI相關的股票。這種狂熱讓人聯想到去年美國AI概念股的熱潮，但其中許多公司後來股價都大幅回落。
表面上看來，歐洲股市的多頭論點似乎更為穩固。美國經濟前景轉弱之際，歐洲的經濟展望逐漸改善。3月10日，高盛將美國2025年的經濟成長預測下調0.7個百分點，降至1.7％。在那之前一週，德國剛宣佈一項突破性的財政刺激計劃，促使高盛分析師上調了德國的經濟成長預測。
然而，歐洲有自己的問題要面對。其中一大重點就是因應美國撤出而負擔更高的軍事支出，才能應對烏克蘭戰爭或確保未來的和平。這類政府支出增加對歐洲的國防工業肯定是一大利多，軍事相關企業的股價已經大漲一波。但國防產業在歐洲股市的佔比相對較小。Stoxx 600的航太與國防子指數市值僅約6,000億歐元。相形之下，Stoxx 600指數的總市值高達14兆歐元。
此外，歐洲最大的一些企業與美國的龍頭公司一樣，極度依賴全球貿易體系，而這正是川普威脅要摧毀的對象。這些企業包括晶片製造商艾司摩爾（ASML）、精品集團LVMH，以及多家大型藥廠。若貿易戰導致供應鏈受阻、全球商業活動受限，這些企業都將受到嚴重衝擊。如果投資人對美國經濟成長的憂慮成真，全球股市勢必無一能倖免。如果考慮美國這個全球最大經濟體放緩帶來的連鎖反應，情況會更糟。尋找估值較低的股票作為避險手段，對投資人而言或許是明智的選擇。但這並不代表他們最終能獲得驚人的報酬。
（本文由《經濟學人》獨家授權轉載）
英國《經濟學人》獨家授權，天下精選翻譯，與國際財經趨勢同步
華文唯一授權，隔週三發送
請查看您的信箱，我們將寄送驗證信給您，確保未來信件會送到您的信箱
