槓桿再槓桿、ETF集體跟單　台股47000點，卻成了新國安危機

瘋狂台股正讓這裡變成一座光與影並存的金銀島。

台股半年內市值一路超車法國、英國、加拿大、印度，站上全球第5大股市。在MSCI全球新興市場指數中，台灣擠下中國，成為指數中的最大單一市場，是2007年來首見。

「台股已不是淺碟市場，」金管會主委彭金隆年初定調。

但台灣投資人真的有足夠理財教育，能夠做好風險控管，跟著台股一起成長嗎？

當國際對沖基金、龐大ETF主導的助漲助跌，推升AI科技股泡沫風險，使傳產更為弱勢；動輒兆元的成交量，考驗年久欠缺投資的電腦交易系統；突然放大十倍的基金與投資人規模，挑戰台灣資產管理產業人才密度與制度；這更考驗金管會的領導力是否能抓住機會，讓金融血液流入實體產業，使全民受惠。

金銀島上的光與影，成也科技股，風險也在科技股。台股擁有全世界最堅固的科技護城河，也同時把所有的雞蛋放進了同一個籃子。

台股轉型成長型股市
本益比飆30！國際投資人來看Computex

自台積電技術製程全球領先、ChatGPT引爆AI狂潮後，台股最大的改變，就是從穩定配息的殖利率股市，變身成長型股市。投資人對未來抱有高度期待，願意給台股更高的本益比（PE），也拉大AI與非AI產業間的差距。

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永豐投顧總經理黃柏棠研究台灣科技產業30年，他一言以蔽之：台灣電子業的地位之變，是由「通縮製造者」變身「共同製造者」。

過去，台廠負責壓低成本，代工利潤拉不高，只能拚量產；但現在少了陸廠競爭，台廠因寡佔優勢掌握強大議價權。「價格和規模同步提升，才引發過去一整年AI板塊的評價調整，」黃柏棠解釋。

過去十年台股本益比平均18倍，今年5月衝破30倍，台積電、聯發科、台達電等市值三巨頭的本益比也到歷史高檔。

「現在是No CapEx，No Gain（沒有資本支出，就沒有股價上漲）！」國泰世華銀行首席經濟學家林啟超形容。從前企業擔心發行新股稀釋股本，造成每股盈餘震盪；現在市場反而認為，不做資本支出，就代表沒有未來。

「如果這5年睡著的人，醒來會發現台股都不認識了，」林啟超幽默地說。不只權值股大幅洗牌，連公司市值規模也跳躍升級。

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疫情前，公司市值有100億美元，就能排進台股前20名，但現在恐怕連前50名都排不上。

許多原本規模不到50億美元的公司，短短時間內吸納市場海量資金，急遽漲幅宛如妖股，本益比超過百倍，市值一路突破100億、200億美元。如生產銅箔基板的台光電，5年前股價不到300，現在站上5000，成為千金股之一，市值破兆，打敗富邦金、廣達、中華電等傳統權值股。

這股紅利吸引了全球機構投資人的目光。

「大家都知道台積電是全球最好的公司之一，但台灣在台積電之外，還有無數公司深度參與在AI的基礎建設中，」摩根士丹利亞洲區執行長高浩灃（Gokul Laroia）興致勃勃表示。

大摩是加碼台股最快的外資之一，年初以來火速決議在台增資1億美元，年中Computex前夕，他親自帶隊，邀集600多位國際機構投資人來台舉辦「亞洲AI峰會」，對接AI供應鏈台廠。今年Computex還特別設立投資人入場通道。

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「全球投資人都非常想參與這波擴廠紅利，」高浩灃強調，外資現在不會只買台積電，而是要分散投資到數十家以上的科技供應鏈。

受惠AI供應鏈，台股市值水漲船高， 今年來一路超英趕美，衝上全球第五。

由於製造業老闆現在被迫配合客戶擴產，必須到台前學會跟資本市場溝通、積極圈錢，否則就怕被甩出供應鏈之外。

「現在往後看，每年都有近百家公司等著IPO，」寬量國際創辦人李鴻基預估，這數字較往年平均多4成。

專長法人溝通的李鴻基，現在財顧生意好得不得了。對他來說，難的不是找錢，而是幫製造業老闆們「換腦」，「台灣的老闆們都愛講，『等做出來了再講，』」李鴻基直言，這心態不改，公司根本等不到受資金青睞的那天。

然而，瘋狂台股的第一個風險，就是台股集中度冠居全球。

風險1：台股集中度全球第一
台積佔4成，政府還修法助長

與主要股市相比，像台積電一家公司佔大盤權重超過4成的股市，絕無僅有。美國七大科技巨頭合計佔標普500指數約3成5、韓國海力士今年來暴漲2倍，但這家公司佔大盤也不到2成。

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台灣的AI概念股很多，為什麼台積電比重節節高升，依舊是一個人的武林？

野村投信投資策略部副總經理張繼文解釋，兩股力道造就台股成「一個人的武林」：一是動輒千億規模的被動ETF只佈局權值股；二是AI軍備競賽下，市場極度看重資本支出，但只有大公司才有實力持續砸錢。

台股市值高度集中在台積電，已扭曲台股，為台灣埋下不穩定的因子。

AI產業巨頭現身Computex，拉抬台灣供應鏈地位，讓國際機構投資人紛紛回頭加碼台灣。圖為2026年「兆元宴」，網友生動比喻為「行走的0050」。（謝寬攝）

4月，金管會無視台股成為全球集中度最高的股市，為了解決共同基金及主動ETF持有單一個股不能超過基金淨值一成，導致基金績效落後大盤的問題，竟然打開天花板，將上限拉高至25%。

一名投信高層示警，這將引發資金的連鎖反應：主動基金和主動ETF追買台積，把台積權重推高，0050等被動ETF又必須依指數權重再加碼。

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「現在台股二哥聯發科權重才佔4%多，這條法規可說是完全為台積電量身打造，未來幾乎也不可能有其他股票能適用，」他批評，這與國際上MSCI指數編製或盧森堡基金都強調投資組合分散、個股不能超過一成的理念背道而馳，更可能在面臨大量贖回潮時，引發流動性風險。

目前聯發科本益比高達72倍，遠高於輝達、Google，台積電本益比也比Google高。

風險2：ETF助漲助跌
千金股恐怖平衡，一絲利空就可能崩盤

近年台股籌碼面最大變化，當屬ETF成交量大幅成長，對台股影響力擴大。

好的一面是，ETF成為台股內資的支柱，可抵銷外資賣超的衝擊；但壞的一面則是，籌碼集中單一題材，個股分散不足。

去年開放的主動式ETF，本質更接近共同基金，因為它不追蹤指數，而是由基金經理人主動選股。

主動ETF持股雖比共同基金分散，但國內規模最大的00981A和00403A，前50大持股中，多達29檔重複，且這29檔所佔的持股權重，分別高達93%、75%。市場題材單一之下，目前不同主動ETF之間的風格與選股差異並不大。

永豐投顧研究部副總經理曾信凱解釋，操盤人為了績效，每天收到新錢一定先買手上漲勢最強的股票，用新錢推老持股，等於自己推漲自己，績效就會愈好。

這種操作邏輯，在共同基金時代也有，但如今ETF的資金規模是當年共同基金的10倍以上，且每日公布持股明細，引發集體跟單，造成強勢股的漲幅極其驚人。

「強勢股的籌碼面集中，而且一直往上走，是這波台股籌碼面最大不同，」曾信凱觀察。

這樣的資金結構，讓台股市場有「失靈」隱憂。多位證券圈老手觀察，從前股價超漲，大股東減碼能讓股價回檔；但現在大股東一賣，ETF馬上接盤，股價不跌反漲，大股東因怕股權被稀釋而惜售。在市場籌碼稀缺、ETF買盤持續搶進下，股價大幅推升。

這是為什麼誕生了約50檔「千金股」，是3年前5倍。「這其實是恐怖平衡，」一位研究員出身的證券圈高層形容，因為在股價瘋漲的過程中，大家都不賣，一旦高價股出現一絲利空消息，觸發ETF由買轉賣時，跌勢就會極其慘烈。

5月份散熱大廠健策波段跌幅接近4成，就是一例。當時，市場反轉，ETF帶頭賣，可能引發大股東與長期股東也同時倒貨，此時即使過程中股價偶有反彈，也會面臨一路賣壓，「因為只要沒賣在最高點的人，心態都會變成『少賠就是賺』，趕快倒貨，這是人性，也是恐怖平衡崩盤的開始。」

風險3：「沒AI，就悲哀」
傳產二代：不如收一收去投資2330

資金集中單一個股，千金股陷入恐怖平衡的副作用，就是傳產邊緣化。

原本受中國大陸經濟疲軟、產能過剩傾銷全球的影響，傳統產業的基本面就很辛苦。在股市，也受牽連。

一名傳統產業董事長解釋，外資對沖基金買台股，毫無懸念就是重押AI供應鏈，為了自然避險，除了買期貨，另一個方法就是放空傳產股，導致傳產股價承壓、估值偏低。這無關乎傳產基本面，卻因為股價太低，有心人士可以低成本進場買股，發動經營權戰爭。

「沒有AI，就是悲哀，」KPMG安侯建業執業會計師唐嘉鍵指出，股價差，企業無法現金增資，只剩下找銀行借錢，若公司原本負債比偏高，轉型就遇到困難。

因台股籌資難，大型傳產如台泥、航運股慧洋都公開表態，正在評估赴歐洲、美國申請上市。

十年來，台股整體的股價淨值比（PB）由1.61倍大幅躍進至4.28倍，但電子與傳產卻南轅北轍。

「不是沒考慮過下市，」一家傳產接班人苦笑，「我們二代聚在一起討論轉型，都開玩笑說，不如收掉工廠，直接投資2330（台積電）。」

最後一道陰影是，台股正成為許多人的賭場。證據就在5月以來全體券商業為了應對更大的成交量與槓桿比，一面發債、增資，一面積極遊說金管會鬆綁限制。

風險4：「四貸同堂」大賭場
全民瘋槓桿，違約幾千沒關係？

依金管會規定，券商融通生意合計金額不能超過券商淨值的4倍。目的是確保當股市反轉，券商有足夠資本承受客戶違約的損失。

面對證券公會提議鬆綁至6倍，金管會尚未點頭。「除了考量市場發展，也須兼顧金融穩定與風險控管，」彭金隆在立法院公開聲明。

已公布增資的就有國泰、元大、凱基、富邦。「客人現在都在借錢加碼，如果我這波沒吃到，經紀市佔可能馬上就會掉下來。」一家中大型證券高層解釋。

5月底，上市與上櫃融資餘額飆破7500億，創史上新高。

但不只一位證券老將提醒，這數字只是冰山一角。因為十年前金管會開放，允許股民拿股票當擔保，向券商借錢，如今這成為少年股神的絕佳兵器。

「就像活化房地產，他們也在活化手上股票，」一名投顧資深主管透露。

今年前5月股票質押股數，已達去年全年的九成八，更較十年前成長23倍。

不僅如此，銀行也在對小資族兜售房屋增貸方案，對多房族推銷「動撥才計息」的理財型房貸。

融資券、股票抵押、房貸、信貸，「四貸同堂」已成為股市新名詞。但從政府、券商到前線營業員，沒人搞得清楚全體開槓桿的真實全貌。

前線營業員雖一手收割獎金，心境卻充滿焦慮。

一名南部資深營業員告訴《天下》，老一輩重視個人信用，但年輕投資人卻覺得幾千元違約有什麼關係。這讓他比起從前要更繃緊神經，每天緊盯客戶的帳戶額度，打電話催繳成家常便飯。

「我遇過客戶問，股票明明賣掉了，還要付錢喔？也有人成交後，等到要繳款，反問交易能不能取消，」這名營業員睜大眼睛說。他還救回好幾個客戶，因急著下單而沒發現的「胖手指」悲劇。

這波「台灣錢淹腳目」2.0，固然有貨真價實的產業基本面支撐，但也伴隨著不健康的集中度、千金股恐怖平衡、極致的槓桿效應。在牛市的狂歡之中，風險往往被視而不見。但股市有漲有跌，退潮時，才是檢視的開始。（謝方娪協助採訪）

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（雜誌原標題：瘋狂台股發財夢／責任編輯：曹凱婷）