市場劇烈波動往往令人不安，因為這樣的混亂總會彰顯出理性投資人也可能在恐慌中失控。眼下這波拋售潮最令人恐懼的是，那些選擇出清持股的投資人似乎非常理性。自從川普於4月2日宣佈他最新、規模最大的關稅措施以來，全球股市應聲暴跌。4月8日股市略為回穩。儘管9日川普對許多貿易夥伴暫緩實施關稅，計劃造成的不確定性仍未消除。
當價格劇烈波動時，市場常見的擔憂是波動本身會造成進一步傷害，使情勢急轉直下。2022年，市場就曾落入這樣的險境。當時英國公債價格大跌，對大舉押注這些資產的退休基金構成威脅，迫使英國央行介入護市。再前一年，價格動盪導致操作高槓桿的家族辦公室 Archegos 倒閉，進而使銀行業者損失數十億美元。在這些案例中，市場突如其來的劇變使相關機構被追繳保證金，而不得不火速出售資產以填補虧損部位，進一步加劇市場波動。
這種「毀滅循環」（doom loop）會不會重演？
有些跡象令人憂心。《金融時報》報導，多家華爾街銀行已經向沖基金客戶發出了自2020年以來最大筆的保證金追繳通知，要求他們補足損失。
近幾日美國股市暴跌的速度幾乎與當年新冠疫情爆發、全球經濟陷入停擺時相當。更令人憂慮的是，就連一向被視為避險工具的黃金，在川普宣佈關稅政策後的幾天內也大幅跌價。這類走勢顯示市場可能出現「火售」（fire sale）現象，交易員不得不出售最具流動性的資產以應對保證金追繳。4月7日，另一個通常被視為避風港的資產—美國公債—價格也跟著下滑。
截稿前，這些波動尚未大到足以構成真正的威脅，但目前的恐慌情勢仍有可能導致恐慌成真。未來一個月的預期波動指標飆升。這些指標反映的是交易員為了規避股價、債券殖利率與匯率等大幅波動的風險而付出的成本。過去幾天，相關指數全面上升。其中，衡量美股預期波動的VIX指數大幅飆升。對風險管理人員來說，這類訊號意味著該去拍一拍交易員的肩膀，提醒他們準備平倉出場，以減少未來動盪可能帶來的損害。如果多家銀行、對沖基金與資產管理機構同步平倉，將引發強迫拋售潮與進一步的市場波動。
公司債市場是另一個可能導致恐慌自我實現的管道。
隨著對全球經濟衰退的憂慮加劇，投資人提高了企業違約的預期，大幅推高借貸成本。美國風險較高的「垃圾債」發行機構所需支付的額外利差，從2月中旬的2.6個百分點躍升至4.5個百分點。對於信用評等最低、達「CCC」級或以下的企業而言，這個利差甚至高達11個百分點。債務即將到期的企業別無選擇，只能支付這樣的高利率。巨大壓力將進一步限制它們的支出與投資能力，導致經濟放緩與違約潮的可能性上升。
通常投資人會預期央行降息以放寬金融環境、減緩經濟受到的衝擊。但美國聯準會主席鮑爾4月4日表示，聯準會將「等情況更明朗再做決定」。消費者與市場參與者早已預期川普的新關稅將推高通膨。如果聯準會太快降息，可能使恐慌局勢更加失控。因此，鮑爾似乎不願意為市場設定「地板價」。此刻，投資人會嚇瘋完全合理。
（本文由「經濟學人」獨家授權轉載）
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