全球衰退，還沒走到盡頭

但實際上，景氣循環並未終結。九○年代末期，許多人認為，資訊科技、更富彈性的市場，以及國際化，使得「新經濟」可以免於景氣循環的宿命。然而實際上，經濟景況就像醉漢一樣，走得搖搖晃晃、顛簸起伏。

這次的泡沫，並不限於股票市場，其影響範圍之廣，扭曲了整個經濟。從二○○○年三月起，史坦普五○○指數下跌逾四○％，跌掉了七兆美元的市值，相當於美國一年ＧＤＰ的三分之二。

對美國企業而言，這次的衰退相當嚴重：利潤及企業投資，都跌到一九三○年代以來的最低點。但整體而言，雖然股價重挫，但經濟的景況仍比預期好。消費者支出仍然強勁，原因之一是房價仍居高點，抵銷了部分股票的損失，並可用以增加借貸。但家庭不能一直入不敷出，到頭來還是得增加儲蓄，減少支出。

美國的金融失衡才剛開始浮現。股價仍高估，企業產能仍過剩。最令人擔憂的，是企業負債過高。而美國家庭的淨值，今年已是連續第三年縮水。如果低股價使得家庭儲蓄大幅增加，美國可能再陷衰退。即使儲蓄只是逐步增加，也將使未來幾年的經濟成長低於正常值。弱勢美元有助緩衝經濟，但會擠壓其他國家的成長。過去幾年受惠於美國成長的世界各國，現在也要共嘗苦果。

美國短期利率已達四十年來的低點，一旦景氣衰退，聯準會幾乎沒有降低利率的空間。目前一％左右的通膨率，已是歷史低點，不景氣將使之進一步下降，帶來通貨緊縮的危機，一如日本。價格下滑將增加實質債務負擔，使得支出減少，進一步降低物價。

泡沫破裂，在低通膨的時代，尤其危險。而美國現在的通膨率，比日本一九九○年代初期還要低。即使美國能逃過通貨緊縮，低通膨也意味薪資、獲利成長都減緩，企業及家庭都將更難清償負債。

原則上，世界各國的景氣循環步調不一，因此國際化有助穩定景氣起伏。實際上，國際化整合的力量，將各國的景氣循環緊密結合，結果各國的衰退相互影響，更形加劇。

豪飲過後的消化不良

金融自由化，加上貨幣政策只關注通膨而不限制信用擴張，使投機性的資產價格飆漲和信用擴張，將日益頻繁。傳統上認為，中央銀行只要控制通膨在穩定低點，即可降低經濟及金融的不穩定性。這個看法，大有問題。低通膨無法保證經濟穩定。

經過數十年平穩的經濟發展，已開發國家未來將面對的，是更起伏不定的景氣循環。而美國的衰退——指成長遠低於平均值、失業率跟著上升，距離結束還很遠。要回復蓬勃的成長，得等美國過剩的產能消化之後，才有可能出現。

決策當局最重要的工作，是防止投機性產能過剩。如果做不到這點，也要致力防止過度衰退，而非試圖預防衰退，因為這只會造成大規模的經濟失衡。豪飲過後自然會消化不良，再多的信用也無助於景氣回升。