中國經濟會再次軟著陸嗎？

其次，雖然不如以往，這次地方政府在投資熱中仍扮演著關鍵角色。比方說，地方政府過於熱衷將農地轉建成工廠與商業用途，是造成食品及整體物價上漲的主因。第三，承上種種，除了採行市場式的政策槓桿，中央當局還得採用較激烈的行政手段冷卻投資熱。

但這次的經濟過熱也和上次有幾點重要的不同。首先，這回的投資熱，市場導向的民間投資佔了更重要的角色。比方說，在二○○三年，外資（包括四七一億美元的直接投資與某些斷定人民幣會升值的投機熱錢）持續湧入。第二，國民儲蓄完全支付了這次的投資熱，甚至還留下了為數可觀，相當於GDP三．三％（四五九億美元）的盈餘。相反地，上次的投資熱雖然規模較小，但釀成高通膨、貿易赤字大增、與人民幣兌美元匯率大跌。

廣告

第三，這次的通膨威脅大不如以往。中國在亞洲金融危機後不斷遭受通貨緊縮的威脅，物價指數在去年第二季、SARS消退過後才持續上升，到今年三月攀升至三％，但其中八六％的上漲都反映在食品價格上。

上述分析顯示，中國經濟目前的主要威脅，並非高通膨或總經失衡等「典型的過熱」，真正的憂慮在無法緩和投資過熱可能帶來的泡沫。今年第一季，投資比去年同期上升三三％，進一步擴大了投資率；資本財貨價格從去年二．二％上升到今年的七．五％。能源及基礎建設的瓶頸早已出現，貿易赤字也已浮現，雖然目前只有八四億美元。

投資泡沫事前難以查覺是出了名的，但泡沫對經濟造成的傷害無庸致疑。在中國，大規模的投資泡沫將造成嚴重後果，因為它可帶來大筆呆帳，阻礙重要的銀行改革。政府當局已嚴重警覺到此風險的存在，從去年年中開始，就已採取一連串政策措施來防止信貸擴張與投資過熱。

廣告

今日挑戰更嚴峻

當然，未來若有必要，政府當局也會隨時時調整政策工具與增強政策手段，包括必要時援求政治（黨的）支持以達到目標。的確，這就是成功解決上回經濟過熱的方法。

然而，今日決策者面臨的挑戰更甚以往。現在的經濟規模是十年前的兩倍半，以往行之有效的行政計劃措施其影響將日漸式微。此外，中國總經並未失衡，經濟過熱的主要風險來自投資或新貸款的品質。

同時，中國是個快速成長的發展中經濟，新型經濟活動會不斷出現。今天是房產、汽車與電子業，明天可能是別的。銀行要積極回應這些新商機，並以此提升整體的資產品質，不斷成長的銀行存款則支撐著它們的應變。

的確，它們並沒有落後，房產與汽車借貸已成為所有銀行貸款成長最快的部份。因此控制銀行貸款是無濟於事的，真正應該注意的還是貸款的品質。

廣告

在中國經濟深水航行從來不是令人稱羨的工作，需要同時靈活的運用行政與市場兩種工具。

能否順利達到彼岸最終仰仗的是經濟領導的品質。幸運的是，當今許多關鍵的領導階層，都曾是多年前經濟過熱時，做出困難抉擇決策的參與者。讓我們期待他們這次能再下一城。（作者為前世界銀行大中華區首席經濟學家，現為世新大學教授，施君蘭譯）