通貨是怎麼膨脹起來的？ — 從台灣外匯存底過高談起

近一年來，在對外貿易順差持續擴大所引起的貨幣供給激增的衝擊下，我國的經濟體系出現了一些失調的現象。其中廣為社會大眾所關心的問題有，投資意願低落，消費不振及公共投資落後等現象，而貨幣供給激增帶來的通貨膨脹預期更有燎原之勢。然而這些都不是短期之內驟然形成的問題，而是長期以來在現有的結構及制度下早已存在的病態，只是在最近外匯存底累增的壓力下一併爆發。
　目前一般社會上都認為，一國的外匯存底過多並非好事，而因為外匯累積過快所引起的貨幣供給劇增更常是通貨膨脹的源頭。外匯過多不是好事這個令人喪氣的看法，得從外匯存底的來龍去脈了解起，至於令人憂心的貨幣供給劇增問題，或許可以從台灣過去的通貨膨脹經驗中去尋找答案。
　
外匯為全民所有
　
　所謂外匯，即本國擁有的外國貨幣（包括現金、存款、支票、本票、匯票等）和可以兌換成貨幣的有價證券（包括公債、國庫券、股票、公司債等）。來源則由本國人民輸出本國生產的貨品或提供勞務交換獲得。既然外匯是本國人民以自己生產的貨品或提供勞務輸出所得，他的所有權及使用權自當屬人民所有。他們得以依自己意願自國外買進任何貨品或勞務，或從事於國外的金融及實質投資，以追求個人最大福利。這也是中東油商能坐臥沙漠帳蓬遙控華爾街股票，及日本銀行家能遠渡重洋買下美國銀行，學習他們先進經營技術的道理。
　在一般不管制外匯的先進國家，央行通常只保持足夠三至四個月進口所需的安全存底，而民間擁有的外匯則常遠多於該國中央銀行所有。但在一般開發中國家，因為外匯短缺，為充份獲取國內經濟發展所需要的原料及機器設備，常必須對外匯的運用加以管制，甚至先由政府管理運用，人民並沒有自由使用的權利。因此，中央銀行所擁有的外匯存底就是全國所擁有的外匯數量。這種情況下，該國的外匯存底可能超過不管制國家的央行外匯存底，但不一定會超過他們全國所擁有（包括民間）的外匯數量。以我國為例，雖然目前我國央行擁有的外匯存底，超過歐、美、日各國央行所擁有的數量，但若與他們民間所擁有的外匯資產相比較，仍屬小巫見大巫。
　在類似我國的外匯管制體系下，所有經由出口所得的外匯收入都必須由央行以相等購買力的本國貨幣買入，如此一來，人民所擁有的這些購買力，便只能限制在國內使用，否則就得依法令程序結匯才能動用外匯。但是，央行也只是對這些外匯資產行使保管及使用權，外匯的所有權仍然屬於全體國民所有。即使政府機關要動用外匯購買外國機器以推動公共建設或充實國防裝備，也得從國庫預算中提撥等值新台幣結匯進口。
　
央行強調安全性
　
　從另一個角度看，既然外匯是以我國實質資源換得的外國貨幣或證券，本身不是實質資產，若不能用這些外匯換取國外資源，補充自己國內的不足，則顯然是我國資源的浪費。然而問題的關鍵在於：央行是不是能比民間更有效率地運用這筆外匯資產，不使它閒置？這牽涉到兩個問題，第一個是民間有沒有參與外匯投資買賣的經驗與能力。第二個則是央行在運用外匯的，通常以安全性為主避免遭到損失。而且，國際上沒有一國央行會直接參與投機性的外匯買賣。
　外匯管制不僅無法保證外匯資產的有效運用，它的另一項缺點就是央行必須無限制購入貿易順差部分的外匯，同時放出等值的新台幣。在出口暢旺，順差擴大時期，這種限制很容易造成貨幣供給的過度擴張，帶來通貨膨脹的潛在壓力。目前央行雖然可以發行國庫券、儲蓄券及可轉讓定期存單以沖銷釋出的新台幣，但這種沖銷能力畢竟有限。
　
貨幣供給激增
　
　根據統計資料顯示，今年元月以來，由於我國對外貿易順差持續加速擴張，使貨幣供給也跟著激增猛漲。據統計，今年第三季的貨幣供給MIB（包括通貨淨額、支票存款淨額、活期存款及活期儲蓄存款）年增率已高達二六•五七％，遠高於過去十年的平均貨幣供給增加率一八•九三％。而今年八月底的貨幣供給年增率更攀升至四○％，創下六十八年以來的另一個高峰。
　根據一般的看法，貨幣供給的激增，常會引起物價的急速上升而造成通貨膨脹。然而世界上不同國家於不同時期所發生的通貨膨脹，各有不同的緣由及過程。而台灣的貨幣供給變動與物價變動之間，是否真有如此如影隨形的規律性存在，或許可從台灣六○年代的兩次通貨膨脹經驗中尋找出一些蛛絲馬跡。
　六○年代第一次通貨膨脹發生於民國六十二、六十三年。在此前一、兩年，由於國際經濟景氣繁榮，使台灣的出口呈現加速現象，而貿易順差擴大使六十一、六十二年的貨幣供給分別增加三四•一％及五○•四％。而民國六十二年消費者物價指數上漲八•二％，躉售物價指數上升了四七•五％，到了六十三年，消費者物價指數更暴漲了一一•九％，躉售物價指數則維持四○•六％。如此看來，似乎貨幣供給與物價之間確實有強烈的因果關係存在。
　但在五十二、五十三及五十六年都曾有過三○％左右的貨幣供給增加率，然而整個五○年代卻未曾發生嚴重的通貨膨脹，而貨幣供給與物價變動之間也沒有明確的關係存在。為找出這兩個不同結果的可能原因，我們必須進一步探討當時週遭的客觀因素。
　
通貨膨脹的國際因素
　
　最主要的影響來自國際方面。六十一至六十二年，國際間正呈現一股瘋狂消費的搶購風潮，使得國際物價一時飛騰不已。同時在六○年代初期，一些主要糧食生產國發生糧荒，導致後來國際糧價的同時猛漲，如小麥、黃豆等都上漲了三、四倍。到了六十二年十月，阿拉伯國家終於給全世界經濟致命性的一擊，在短短四個月內，油價上漲了四倍，這在當時一片搶購熱潮及物資短缺的情勢下，更為物價的上漲推波助瀾。
　以台灣這種缺乏資源的小型開放經濟而言，當經濟體系對外貿易依存程度越大時，所受國際經濟影響的程度也越大。而根據統計資料指出，台灣進口總額占國家總生產額的比例，從五○年代平均二一％增加到六○年代平均四五％左右，開放程度越來越大。而一向採取釘住美元的匯率政策更意味著台灣的物價將隨著美國本土的物價亦步亦趨，換句話說，也就是世界性通貨膨脹的影響將直接傳播到台灣。
　事實上，實證研究結果也指出，台灣進口物價對國內物價的影響至少在五○％以上。而在這次石油危機和世界性通貨膨脹的過程中，台灣在物價與工資的波動上，確實比其它開發中國家顯示出更強烈的敏感性。
　
國內的搶購熱潮
　
　另外在國內方面則因為受到國際通貨膨脹的影響，商人開始囤積居奇及聯合獨占，使得國內也掀起搶購熱潮。在這些內外因素的交相影響及大量貨幣供給的火上加油助威下，台灣終於難逃通貨膨脹的厄運。
　第二次慘痛經驗發生在六十九、七十年。當時六十七、六十八及六十九年的貨幣供給年增率分別十三七％、七•七％及二二•七％。不同的是，這次除了六十七年仍是由於巨幅順差引起外，其餘兩年都是因為對公營事業信用融通擴張所致。
　這次在國際間雖然沒有糧荒及搶購熱潮，但六十八年則再度點燃第二次石油危機。國際油價在兩年內上升九次，上漲了一•五倍。而國內投機風氣依然熾烈。結果六十九年消費者物價指數及躉售物價指數分別上漲了一九％及一六•三％，七十年躉售物價年增率為七•六％，而消費者物價指數則上漲了二一•五％，為六○年代第二高峰。
　
物價受世界因素影響大
　
　從五○年代貨幣供給跟物價變動關連不大的情形，還有六○年代兩次通貨膨脹的前後背景看，台灣的貨幣供給變動與物價變動間，似乎沒有明確的因果關係存在。而世界性通貨膨脹對台灣物價則有著決定性的影響力。貨幣供給的增加在整個通貨膨脹的過程中，扮演一個加油站的角色，透過貨幣供給的持續增加，通貨膨脹才得以延續下去。至於台灣目前貨幣供給激增的情形，究竟會不會引起類似的通貨膨脹，可以從前兩次的經驗中，分從以下幾個角度分析。
　一、與第一次通貨膨脹很類似的一個現象是，國內的實質資源因大量出超而不斷持續輸出，而且最近新接訂單維持樂觀趨勢，使國內機器設備產能已逐漸接近上限。雖然目前各項物資似乎沒有短缺現象，但若在這時候採取類似加強公共投資，增加消費等刺激總需求的措施，則可能會因國內生產能力有限，而造成物價上漲的壓力。加上民間目前擁有的流動資金龐大，使得未來潛在的購買力相對增強。屆時一旦有風吹草動，極可能再度掀起搶購囤積的投機風潮。
　而解決這種潛在壓力的最佳途徑則不外乎實施進口自由化，開放國外物資進口，以擴大實質資源的供給，疏解這股潛在的需求壓力。這種藉開放物資進口以充實國內供給，降低通貨膨脹壓力的措施，曾在六十二年提出的反通貨膨脹方案中出現，只是收效不彰。可能是因為進口常有一定的時間落後差距，在通貨膨脹氣候已經形成的關頭，才開放進口，未免有緩不濟急的顧慮。
　
活儲增加幅度大
　
　二、另一個與六○年代兩次通貨膨脹時期類似的現象是，目前貨幣機構存款餘額遽增，而其中竟然以活期性存款增加幅度最大。以八月為例，八月間全體貨幣機構存款總餘額較七月底增加了九百六十五億元，其中有五百零六億元是流動性甚大的活期性存款，占一半以上，而定期性存款的增加幅度則有趨緩現象。這與平常物價穩定時期，定期性存款增加率常大於活期性存款增加率的現象大相逕庭。例如台灣過去在物價穩定時期，定期性存款的年增率常維持在三○％左右，而在兩次通貨膨脹期間則只達到二○％左右。
　造成這種現象的原因有二，一是由於民眾對將來通貨膨脹的預期心理增強，使得對未來新台幣的購買力產生疑慮，因此民眾寧可將錢存放到流動性比較大，隨時可以變換成通貨的活期性存款上，或乾脆放在身邊，準備尋找投機性的活動賺錢，也不願存放在有一定儲存期限、流動性較低的定期性存款上。
　第二個原因則是定期性存款的利率水準太低，無法吸引民眾的存款意願。近一年以來由於出超擴大，貨幣供給增加，社會上游資充塞已經到了氾濫地步。這些資金在無處宣洩之下，大量湧入金融體系，使得最近存款年增率皆維持在二○％以上。但另外一方面，由於資金寬鬆，銀行放款年增率從平均一○％左右急遽降低到五％上下。這種存放款變動反常現象使得的目前銀行體系的存放款差距已超過新台幣一兆元，而銀行存放款利率更下降到歷史性的低水準。
　目前活期儲蓄存款利率為三•五％，一年期定存的牌告利率則降至五％。而短期放款利率的最低下限則為五％。且最近在貨幣市場資金利息成本低廉的壓力下，放款利率已再度面臨下降的沉重壓力。
　
　儲利率水準低
　
　整體而言，目前這種存款大量增加，且以活期性存款為主的現象，對未來金融安定的影響是不利的。不僅活期性存款本身因為流動性大，在通貨膨脹時期容易流放出去，增加物價上漲壓力，連定期性存款也因為隱藏相當高的流動性且可於七日前通知銀行提前解約，而形成另一股潛在的壓力，若再結合類似目前「大家樂」這種投機風潮，他們整體的破壞力將更為龐大。
　
國際物價穩定
　
　三、與這兩次通貨膨脹不同的客觀因素是來自國際方面。一向令人聞油色變的油價，在國際市場急遽滑落後，已逐漸穩住步伐。根據石油專家們的預測，明年油價應該會維持在每桶十八美元上下，不致再有驚心動魄的暴起暴跌現象。
　國際大宗物資基本原料價格也普遍下跌，使得今年以來我國進口物價持續下降。而世界經濟也看不到景氣過熱或興盛的投機風潮。因此，只要各項國際因素走勢平穩，台灣應可避免蹈入類似前兩次類型的通貨膨脹。
　雖然每個通貨膨脹的起因及過程都不一樣，但在經濟結構並沒有多大改變的情況下，過去的經驗應可做為將來判斷分析參考。由以上分析來看，當前貨幣供給遽增會不會引起嚴重的通貨膨脹，必須從多項因素觀察。總體而言，假如各項國際因素維持穩定，而央行能夠有效運用沖銷政策疏解外匯存底激增帶來的短期壓力，他方面儘快為充斥民間的游資創造出路，則短期內國內物價應該不致於有太大波動。
　但是這些都只是短期的因應之道，只要整個經濟問題的主要癥結，即貿易順差過大，及其背後所穩含的投資低落，消費不振等問題仍未解決，貨幣供給增加的壓力將會日益嚴重，物價上漲將無可避免。畢竟以太多的貨幣追逐有限的貨物，總是不利於物價的。