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中國難題:油門、剎車一起踩

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中國難題:油門、剎車一起踩

圖片來源:GettyImages提供

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中國難題:油門、剎車一起踩

天下雜誌601期

從「互聯網+」、「大眾創業、萬眾創新」、「製造二○二五」,到供給側改革、L型復甦,這兩年,中國經濟圈流行語「保鮮期」甚短。傳統上,掌經濟的中國國務院總理李克強與《人民日報》時而出現的「權威人士」,往往重點不同,令外人如霧裡看花。多數人認為「權威人士」是親近中國國家主席習近平的幕僚。

七月十二日,將應「天下經濟論壇」(CWEF)之邀來台,高盛私人財富管理中國區副主席暨首席投資策略師哈繼銘,一九九○年代任職於IMF,派駐印尼時經歷亞洲金融風暴。回到中國後,出任中國國際金融公司首席經濟學家,而後投身高盛,是中國當代少壯派經濟學家中,了解政策,也了解市場的佼佼者。

也許是近距離經歷亞洲金融風暴的關係,哈繼銘對於債務非常敏感。這位曾在○七年預言了中國股災的經濟學者曾直言,中國大陸要保持成長而不實施改革,未來就會增加經濟變成倒L型成長的雪崩式風險。

接受《天下》專訪時,他預言,目前還沒有跡象顯示,中國要忍受短期經濟趨緩的決心。經濟成長率六.五%還是目標,未來三到五年,中國經濟將採取一腳催油門,一腳踩剎車的兩腳策略。以下為專訪記要:

十三五規劃與十二五規劃的不同,在我看來,十二五規劃的重點就是兩個翻番(翻倍):從二○一○年到二○二○年,中國國內生產總值和城鄉居民人均收入要翻一番(翻一倍)。基本上還是以成長為主。

供給側經濟學:三去一降一補

十三五規劃新的內容則是供給側經濟學。我的解讀是「三去、一降、一補」。三去就是去產能、去庫存、去槓桿,降成本,補短板(補短處)。

搞西方經濟學的人一想到供給側改革,就會想到柴契爾夫人與雷根總統的私有化、市場化改革,但中國政府已經明確說不只是如此,殭屍企業該關閉要關閉,但還要注意勞工下崗問題,所謂「收縮企業,但不收縮就業」;「一降」指企業運作成本,不光融資成本,還有下放審批權;在「一補」部份,中西部基礎建設、生產力、社會安全網三個不足,這些短板要補上。所以十三五,不光是成長,還有經濟結構的調整。

三去一降一補的改革,是想把債務率、產能、庫存這三個壓在中國經濟頭上的包袱減輕,化解風險。這三個包袱彼此相關,產能過剩,價格上不來,還受到外國抱怨;這些企業背後都舉債,將來壞帳風險增高,就是債務佔GDP比重居高不下。○八年,中國債務率只有一五○%,去年已經攀升到二五○%。

我們曾經計算過,中國必須花兩年多的新增GDP才能還一年的利息。債務上升速度一三%至一四%是經濟成長率的兩倍,加上利率五%至七%,以這樣的速度,兩年後,中國債務率將攀高到三○○%以上。

政府希望控制債務增加的速度,但債務率降不下來,原因是目標太多,彼此牽制。首先是兩個翻番還是成立,這五年經濟成長率至少要六.五%。由於出口不好,中國消費不足以支撐,不可避免中國還是得走回投資老路。投資分基礎建設、以民間為主的製造業投資、房地產三大塊。

民間投資下降很快,今年五月民間製造業投資年增率已經降到一.四%,去年這數字還有一○%,前年是二○%。民間投資不行,就只能靠房地產與基礎建設。基礎建設要靠稅收,這幾年中國稅收成長速度在減緩,所以無可避免得靠房地產。

又走回房地產老路

去年第四季房地產投資出現負成長,政府刺激一下,這讓今年第一季與房地產相關行業,譬如鋼鐵業等出現小陽春。短期,這降低了經濟與金融風險,但中長期這種依賴投資拉動的發展模式,又會使債務繼續上升。

中國房地產要持續成長,依賴兩個東西。一是勞動人口佔總人口比例,如果持續上升,就會伴隨房價上漲。而中國勞動人口數字去年已達高點,開始下降;二是城鎮化速度,八○年代以來,中國城市人口年成長約一%。但去年這個數字只有零點幾,因為農村已經沒這麼多人可以出來了。除非政府實施大力度的戶籍制度改革,否則城鎮化速度正在減緩,對房地產投資是不利的。

事實證明,三月上海、深圳提高首付(頭期款)比例後,房地產銷售已明顯下降,這兩個月房價回調。雖然二線七十個城市的房價漲勢仍迅猛,但南京、蘇州已經推出限制,我估計再過幾個月,二線城市房價上漲的勢頭也要走弱。中國新屋開工率已經在降低。

房地產刺激的另個問題是:一、二線城市庫存不大,微刺激只會增加槓桿風險,沒法去庫存。需要去庫存的三、四線城市,刺激了也沒用。中國俗話說,「按下葫蘆起了瓢」,剛解決了這個問題,那個問題又出現了。

中國經濟下半年將走弱

因為房地產走弱,我預估今年下半,中國經濟會有下降的壓力。如果第三季不好,第四季可能又要微刺激,包括讓人民幣貶值。

為了成長,未來五年,我看中國經濟政策就是經濟偏弱時,微刺激一下,一旦稍微復甦,就會減少刺激。中國經濟未來一直是兩隻腳,一腳踩油門,一腳踩剎車,但最終還是要達到六.五%。

因此債務還會持續攀高,不過,我不認為這一、兩年中國會出現債務危機,因為中國儲蓄率仍高達四六%。但隨著高齡化,儲蓄率勢必下降,中長期中國債務包袱過大的劣勢就會顯現。

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